Nous avons tous quitté l'année 2008 avec un profond soulagement. Aujourd'hui, je suis comme vous tous. J'ai l'impression de sortir d'un mauvais rêve et j'aborde 2009 avec l'espoir de trouver dans les mois à venir, sinon une solution définitive à la crise, du moins une certaine visibilité qui nous permettrait d'y voir plus clair sur la stratégie d'investissement à mettre en place.
Désolé de vous décevoir. J'ai bien peur que nous ne trouverons dans l'actualité économique des prochains mois aucun élément permettant de valider tel ou tel scénario de sortie de crise. Il y a même fort à parier que nous assisterons dans les prochains mois à une forte dégradation de la conjoncture, avec une aggravation de la récession, une augmentation du nombre des faillites et une montée du chômage à des niveaux jamais vue depuis les années 80.
Du côté des entreprises, il est également probable que nous assisterons dans les prochains mois à une multiplication des « profit warning », avec des entreprises confrontées à un fort ralentissement de l'activité qui pèsera inévitablement sur les marges.
Mais la Bourse a son rythme, sa logique. Personne n'est capable de dire ce que fera le marché en 2009. Ce dont on peut être a peu près sûr c'est que l'indice CAC 40 ne reperdra pas de nouveau 43%, que la Bourse de Shangaï ne replongera pas de 65% et que Wall Street ne rechutera pas de 38,5% à l'image de l'indice S&P 500.
Les fonds spéculatifs vont s'en donner à cœur joie !
Les actions ont commencé a baissé à la mi 2007 alors que l'économie marché à pleine vapeur, que le mot de « subprime » n'était connu que de quelques initiés et que Bernard Madoff passait pour l'homme le plus honnête de Manhattan. Tous les boursiers ont le même travers : celui de projeter sur l'année suivante exactement les mêmes images que celles de l'année précédente. Loin de moi l'idée d'annoncer pour 2009 une année de hausse sous le seul prétexte que nous sortons d'une année épouvantable, mais il n'y a aucune raison de penser que 2009 sera aussi mauvaise que 2008.
C'est une banalité de dire aujourd'hui que les plans de relance, la baisse des taux et le remise en ordre du marché de crédit mettront du temps à produite leurs effets bénéfiques sur l'économie. La Bourse le sait et l'a parfaitement intégré. Les mois à venir vont être difficiles et la tendance de fond reste irrémédiablement orientée à la baise.
Dans le même temps, le pessimiste ambiant est tel que les fonds spéculatifs qui ont gardé des liquidités vont s'en donner à cœur joie. Contrairement à ce que tout le pense, nous ne manquerons pas d'assister dans les prochains mois à de très belles surprises à la hausse à l'image de la première séance boursière de l'année.
Spéculer sur les cycliques et les financière peut paraître plus brillant
Mais ne nous emballons pas. La seule stratégie valable reste la prudence. Celle-ci dicte de ne pas consacrer plus de 50% aux actions en privilégiant les valeurs les plus défensives qui à défaut de briller dans les phases de hausse seront capables de résister à un marché encore très incertain. C'est le cas de grandes valeurs pétrolières, des sociétés intervenants dans le secteur de la santé, l'agroalimentaire, la restauration collectives, les services aux collectivités locales (eaux/propreté) et la distribution d'énergie. Sur toutes ces valeurs, le plus fort de la baisse est déjà derrière nous, à condition de rester soigneusement à l'écart des affaires les plus endettées.
Il aurait certes été plus brillant de recommander ArcelorMittal, Michelin, Vallourec ou Axa qui figurent déjà en tête des plus fortes hausses de l'année 2009. Mais les risques de déception et de rechute sont à la hauteur des gains attendus. Ces paris, je les réserve pour le portefeuille PEA Dynamique du Journal des Finances, car je ne veux pas priver les lecteurs du plaisir de prendre leur revanche sur un marché qui les a fait tant souffrir au cours des dix-huit derniers mois.
Mais, sur le fond, ma préférence va au portefeuille Sécurité et au portefeuille Rendement du Journal des Finances. Sur moyenne et longue période, ces portefeuilles font toujours mieux que le marché, avec une prise de risque bien moins grande. Il n'est surtout pas dit que des titres comme Total, Suez Environnement, Danone, Essilor ou Thales, ne participeront au rebond technique qui est peut-être en train de se dessiner en Europe, comme aux Etats-Unis.
On ne va pas en Bourse pour paraître plus brillant que son voisin, mais pour faire fructifier un capital.
Il ne faudrait pas pour autant en conclure que 2008 est une année à totalement oublier. Je ne vais pas revenir sur tous les billets précédents, mais celui qui n'a pas compris que la crise que nous connaissons aujourd'hui est bien autre chose qu'une simple parenthèse dans un marché haussier, n'a pas saisi le sens de l'histoire. Retourner en Bourse la fleur au fusil avec la conviction chevillée au corps que 2009 sera une année de hausse extraordinaire, qui nous vengera des misères que nous avons connues au cours de ces derniers mois, c'est y aller avec l'assurance de perdre autant d'argent qu'en 2008, sinon plus.
Soyons réalistes. Tous les industriels et les professionnels des services que nous rencontrons confirment que le quatrième trimestre 2008 a été exécrable et que le premier trimestre 2009 sera encore pire. Dans certains secteurs, disent-ils, l'activité s'est même quasiment arrêtée en novembre. Même s'il est possible de compter sur un effet de « restockage » en début d'année prochaine, les prochains mois seront très difficiles.
Il n'y a pas non plus de raison de redouter une nouvelle année de baisse historique, mais l'investisseur individuel qui n'est tenu par aucune contrainte de gestion a tout intérêt à aborder l'année 2009 avec la plus grande prudence. Le fond sera probablement touché en cours d'année et ceci a priori plutôt dans la seconde partie de l'année que dans la première. Toute la difficulté consistera cependant à rester en alerte pour guetter des signes de retour à une tendance plus positive, sans se faire prendre trop tôt dans les inévitables faux départs à la hausse qui vont se multiplier dans les prochains mois.
Les statistiques historiques qui nous disent que les marchés repartent régulièrement à la hausse avec cinq à six mois d'avance sur le creux de la récession ne sont d'aucun recours. Comme personne ne vous dira quant le creux sera atteint, il vous faudra rechercher vous-même les moindres indices qui permettront de penser que la tendance baissière est peut-être en train de s'infléchir.
Parmi ceux-ci, figure la baisse de la volatilité des cours, car si les actions sont aujourd'hui si mal valorisées ce n'est pas seulement parce que nous sommes en crise. C'est aussi parce que pour investir dans un marché aussi imprévisible, les investisseurs demandent une prime de risque de plus en plus élevée par rapport aux placements dits « sans risques ». L'autre indicateur à suivre sera la détente des taux interbancaires entre les établissements financiers qui témoignera d'un retour progressif à la confiance et aussi de la restauration des marchés du crédit aux particuliers et aux entreprises sans laquelle il est impensable d'imaginer une reprise de l'activité.
La baisse des taux d'intérêt est également indispensable, notamment du côté des emprunts « corporate » émis par les grandes entreprises. Car avec les taux de rendement qui sont actuellement servis (entre 6,5 et 9% pour les plus grandes sociétés de la cote) les investisseurs n'ont aucun intérêt à se précipiter sur les actions. Lorsque ces taux commenceront à baisser et que la chute des bénéfices des entreprises se révèlera moins violente, les actions retrouveront progressivement leur attrait.
Les portefeuilles du journal des Finances seront revus en 2009
Pour l'instant, nous n'en sommes pas là. Les seuls espoirs de rebond sur lesquels nous pouvons compter sont d'ordre technique, sans réelle inflexion de la tendance de fond. Dans ce contexte, il faut privilégier les positions « cash » et continuer d'orienter la partie actions des portefeuilles vers les valeurs les plus défensives.
Il faut en effet aussi se retirer de l'esprit que ce sont les valeurs les plus massacrées qui repartiront les premières. Si cela était le cas France Télécom coterait aujourd'hui au dessus des records de 2000 à 186 euros et Alcatel frôlerait les 100 euros !
Joyeux Noël et bonnes Fêtes de fin d'année. Rendez-vous début janvier pour de nouvelles aventures, avec des portefeuilles « Journal des Finances » dont nous allons améliorer le fonctionnement, puisqu'il ne s'agira plus de refléter l'évolution d'une liste de valeurs, mais de gérer une sommes fixe, en reprenant toujours les quatre portefeuilles type du Journal des Finances : PEA Sécurité, Rendement, REA Dynamique et PEA Europe. Quatre portefeuilles qui ont maintenant un historique de 17 ans et dont les performances sont publiées chaque semaine dans le Journal des Finances.
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Au risque de me répéter, il faut être bien conscient que nous sommes confrontés à des changements structurels qui dépassent largement l'accident de parcours ou l'idée d'une simple pause dans un cycle de croissance qui comme chacun le sait a besoin de souffler.
C'est l'idée même de croissance ininterrompue à la fois des profits des entreprises et de la capacité de consommation des agents économiques qui doit être abordée avec un œil très critique. Comme j'ai déjà eu l'occasion de la dire, à la fois sur le blog et dans le journal, il faut savoir que le modèle de croissance mondiale basée sur la locomotive que représente le consommateur américain a du plomb dans l'aile, sans doute pour un bon moment.
Pourquoi les actions donnent-elles l'impression de rapporter plus que les obligations ?
La hausse du chômage, les restrictions de crédit, la baisse des prix de l'immobilier et les changements démographiques avec l'arrivée à la retraite de toute la génération des « baby boomers » naît de l'après-guerre nous oblige à reconsidérer notre manière d'imaginer l'avenir.
Parmi les signes qui ne trompent pas, figure par exemple le fait que le rendement des actions est aujourd'hui supérieur à celui des obligations. Pour tout investisseur normalement constitué, il s'agit d'une anomalie. Car, elle signifie que le marché refuse de prendre en compte la capacité des actions à créer de la richesse pour les actionnaires par rapport à une obligation sans risque dont le rendement est fixe et connu à l'avance. Dit, autrement, le marché demande plus de rendement, car il ne croit plus à la perspective de plus-value sur les actions.
Je dois reconnaître que c'est également ce que je pensais il y a encore quelques mois. Aujourd'hui, hélas, je commence à me demander si une fois de plus ce n'est pas le marché qui raison. En d'autres termes, il se pourrait bien que cette situation soit le reflet d'une crise beaucoup plus grave que nous le pensons qui pourrait bien priver les entreprises de continuer de créer de la richesse pour leurs actionnaires comme elles l'on si bien fait au cours des 50 années précédentes.
Ces propos sont sans doute excessifs et très pessimistes -ils me font d'ailleurs peur à moi-même- mais une telle hypothèse ne peut être totalement exclue.
Les baisses de dividendes pourraient dépasser la sphère des valeurs cycliques
Il faut donc s'attendre à des baisses de dividendes dans les années à venir. Et cela, pas seulement pour les valeurs cycliques, comme l'automobile, la sidérurgie, les cimentiers ou les sous-traitants de l'industrie, mais aussi pour des sociétés comme les télécoms, les spécialistes des services aux collectivités ou l'agroalimentaire. Autant de secteurs qui constituaient, pensions-nous, le dernier carré prospérité dans la cote.
Si nous allons effectivement vers une baisse de la valeur de tous les actifs et vers un appauvrissement des consommateurs au sens large, il faudrait se préparer à l'impensable. C'est-à-dire au fait que les gens pourraient finalement couper leurs abonnements téléphoniques, consommer moins d'eau ou d'électricité et réduire encore un peu plus leurs dépenses de nourriture.
Pour l'heure nous n'en sommes pas là. Ce type de raisonnement est destiné à nous guérir, tous autant que nous sommes, de la croyance absolu que plus le marché baisse, plus il va remontera violemment. Il existe aussi dans l'histoire des moments au cours desquels, il ne suffit pas de brandir le « V » de la victoire pour sortir d'un mauvais pas.
Mais pour allez vers où ? Je me garderais bien faire un pronostic sur le niveau du CAC 40 à la fin de l'année prochaine. A la même époque l'an dernier, et avec encore plus de conviction fin 2006, je faisais partie des heureux commentateurs qui pronostiquaient une année pleine de promesse et d'abondance pour les actionnaires. On connaît la suite !
La nature humaine est ainsi faite que nous avons tous du mal à nous projeter dans l'avenir autrement qu'en reproduisant les schémas que nous vivons à l'instant présent. Il ne faudra donc pas s'étonner de voir fleurir cette année sur les écrans de télévision et dans vos gazettes préférées les pronostics boursiers les plus noirs pour l'année 2009.
Pas d'excès de pessimisme, mais restez critique
Nous le savons touts, nul n'est capable de prédire l'avenir. Ce que nous pouvons faire en revanche c'est nous interroger sur le niveau de valorisation des actions au regard des perspectives bénéficiaires des entreprises et de leur capacité à faire progresser la rémunération due aux actionnaires. Et là, il y a beaucoup à dire.
Cessons tout d'abord de dire que les ratios boursiers traditionnels ne veulent plus rien dire. C'est ce que nous expliquaient les responsables de l'analyse financière des plus grandes maisons de titres à Paris, Londres et New York début 2000 au plus fort de la bulle Internet. Ne tombons donc pas dans l'excès inverse.
Contrairement à ce qu'on commence à entendre dans certaines salles de marché, ce n'est pas parce que les PER sont ridiculement faibles qu'ils ne veulent rien dire. Essayons plutôt de comprendre ce qu'ils veulent dire.
Le PER est un critère d'appréciation des actions qui n'a aucune raison d'être remise en cause du jour au lendemain, sous le prétexte que nous traversons une crise. Il faut en effet comprendre ce que signifie de diviser le cours par le bénéfice par action anticipé pour l'année suivante. Le résultat qui en ressort n'est rien d'autre que le nombre d'années qu'il faut attendre pour obtenir la couverture de son investissement par les bénéfices produits par la société.
Il y aura aussi de l'argent à gagner en Bourse en 2009
Un PER de 10 fois signifie que vous êtes prêts à attendre dix années pour obtenir le remboursement de votre investissement. C'est faible dans un contexte de forte croissance, mais c'est beaucoup si vous craignez que la société dans laquelle vous êtes prêt à investir ne parvienne pas à faire progresser ses bénéfices dans les années à venir, voire même à les maintenir en l'état.
Le PER reste donc un excellent baromètre du marché. Celui du CAC 40 est aujourd'hui proche de 9 fois les profits estimés 2009. Je ne prendrais pas le risque d'affirmer que c'est faible, car les révisions en baisse des profits ne sont pas terminées. Dans un cadre de croissance faible au cours des années à venir, il n'est pas exclu que nous assistions à une nouvelle baisse des profits en 2009 et 2010.
A moins de 5 ou 6 fois ArcelorMittal, Renault et Lafarge ne sont pas chers, sauf si des pertes viennent se mettre en travers de la route l'an prochain et au-delà. Des accidents de parcours, avec des dépôts de bilan à la clé, ne peuvent être également exclus pour certaines sociétés plus petites ou mal en point. Songez à Ford, General Motors et à Chrysler...
Au lieu de s'écarter des ratios traditionnels, il faudra donc au contraire s'y accrocher tout au long de l'année pour tenter de comprendre ce que disent les cours de Bourse et non pas l'inverse. D'autre ratios traditionnels, comme la prise en compte des valeurs d'actifs ou d'actualisation des cash flow futurs sont tout aussi pertinents.
A ce titre, il paraît d'ores et déjà évident qu'il y aura de très grosses déceptions du côté des dividendes que personne n'imagine encore baisser dans les années à venir. Or c'est une réalité à laquelle il faut se préparer.
Lorsque le consensus fait ressortir des rendements estimés 2009 supérieurs à 8% pour Renault, Lafarge, PPR ou Peugeot, dites prudence. D'une manière plus générale, toutes les valeurs qui promettent de servir plus de 4 à 5% l'an prochain devront être regardées avec la plus grande prudence.
Bref, la question n'est pas de se dire optimiste ou pessimiste pour l'année à venir. Mais de rester critique et de ne surtout pas perdre son sens de l'opportunisme. Car en Bourse, c'est sûr, il y aura d'argent à gagner en 2009.
BON W.E.
Si on voulait ressusciter Marx, Lenine et tous les adeptes du centralisme démocratique on ne pourrait pas mieux s'y prendre. Bernard Madoff qui dirigeait une des plus importantes société de gestion de Wall Street a poussé le perversité du système à un tel niveau de perfectionnement, que tout son mécanisme de « cavalerie » reposait justement sur sa réputation d'honnêteté et de probité. Bernard Madoff savait mieux que quiconque que la confiance est à la base du succès de toute entreprise d'investissement.
Sans contrat de confiance entre les individus, le système libéral n'a en effet aucune chance de fonctionner. Et face à un système libéral qui donne d'impression de partir à vau-l'eau, la seule alternative possible c'est la lutte des classes, qui mène tout droit au collectivisme.
Le libéralisme c'est l'inverse du laisser-faire.
Allez expliquer aux jeunes générations que le capitalisme ce n'est ni la jungle, ni le Far West. Que pour correctement fonctionner, il a précisément besoin que l'on définisse des règles d'encadrement extrêmement précises, que les autorités de contrôle doivent avoir les moyens de se faire entendre et respecter, et surtout que toute transgression des règles édictées doit être très sévèrement réprimée.
Quand on sait que le système Madoff a fonctionné pendant près de dix ans et que la SEC, l'autorité de contrôle des marchés financiers aux Etats-Unis, a effectué plusieurs contrôles et n'est jamais parvenu à déceler la moindre anomalie, on est en droit de s'interroger sur la compétence, voire sur l'intégrité, des équipes chargées d'assurer la protection des épargnants.
En plus des plans de relance, dont la pertinence n'est nullement remise en cause, il est grand temps que nos gouvernants mettent également au centre de leurs préoccupations un sérieux travail de recadrage des règles de fonctionnement du libéralisme et se dotent enfin des moyens nécessaires d'exercer un contrôle sans faille sur l'ensemble des acteurs de la filière financière.
La pente est dangereuse. La multiplication des scandales financiers nourrit le populisme et... tous les extrémismes qui l'accompagne.
Toujours l'obsession du "rally" de fin d'année.
Voila qui est fait : j'ai vidé mon sac, revenons-en au marché. Belle journée ce mardi à la Bourse de Paris après trois séances particulièrement moroses. Plus nous nous rapprochons de la fin de l'année, plus les avis d'experts se multiplient sur la meilleure manière de jouer le « rally » de fin d 'année tourne à l'obsession. Faute d'arguments concrets permettant de quantifier le rebond tant attendu, tout le monde se retranche derrière les statistiques, qui selon la période montre que la Bourse a entre 60 et 80% de chance de finir en hausse durant la dernière semaine de l'année.
Au Journal des Finance, nous avons le sentiment que nous sommes confrontés à de telles interrogations pour 2009 qu'il y a mieux à faire qu'à chercher à taquiner le bouchon pour gagner 150 ou 300 points sur l'indice CAC 40. Si « rally » de fin d'année il y a, nous en profiterons tous. Il paraît en revanche totalement puéril de chercher à se positionner agressivement sur le marché, en allégeant les positions sur les valeurs défensives ou pire encore en sortant du cash des sicav monétaires pour prendre des paris spéculatifs sur les valeurs les plus cycliques de la cote.
Les adeptes de l'étude des longues séries statistiques doivent savoir mieux que quiconque que les hausses de fin d'année se font toujours sur les titres qui ont le mieux performés durant l'année et non pas sur ceux qui ont le plus baissé. C'est le résultat des opérations de « window dressing » de fin d'année que pratiquent tous les gestionnaires de fonds. Cet exercice est bien connu des professionnels : il consiste à sortir les titres les plus « pourris » des portefeuilles pour ne faire apparaître dans les états de fin d'année envoyés aux clients que des valeurs les plus présentables.
Mieux vaut dans ces conditions rester défensif et conserver ses liquidités à l'abri des turbulences du marché.
En réalité, la fragilité de la situation et l'ampleur des problèmes économiques et financiers du moment donnent l'impression que nous sommes aujourd'hui confrontés à une phase d'ajustement majeur qui ne nous permet plus de fonctionner avec les mêmes réflexes boursiers hérités des années de hausse 1980 et 1990.
Faut-il toujours compter sur le consommateur américain pour sauver la planète, alors qu'il est totalement exsangue et qu'il n'est pas sûr garder son « job » jusqu'au 1er janvier ? Faut-il surtout miser sur un modèle de croissance qui repose avant tout sur la consommation aux Etats-Unis à un moment la plus grosse partie de la génération de « baby boomer » s'apprête à partir à la retraite, avec des revenus en baisse et un changement complet de leur mode de vie ?
Comment va-t-on sortir de la crise ? En étranglant les ménages surendettés ou en favorisant une retour de l'inflation qui réduit naturellement le fardeau des emprunteurs ? Dans les deux cas, c'est le fiasco assuré. Jusqu'à quel niveau peuvent encore monter les marges des entreprises, alors qu'elles atteignent déjà des niveaux historiques de 8.9% en Europe et de 9.1% aux Etats-Unis ?
En réalité, au-delà de la question que se posent aujourd'hui tous les boursiers, sur le fait de savoir si nous aurons droit ou pas à un « rally » de fin d'année, il est peut-être temps de s'inquiéter de trouver les thèmes de croissance structurelle de demain. Des thèmes autour desquels il sera possible de bâtir une véritable stratégie d'investissement de long terme.
Sans doute est-il temps d'abandonner nos réflexes de boursiers élevés dans une culture de hausse des cours, avec la conviction absolue qu'on sort systématiquement d'un krach par une figure en « V ». Une sortie en « U », voire en « L », comme ce fut le cas dans les années 70, paraît hélas plus probable.
En attendant de trouver l'idée d'investissement du siècle, que faire si ce n'est renforcer le caractère défensif des portefeuilles ? Et surtout ne jamais abandonner la réflexion sur le terrain de l'analyse fondamentale même si nous avons tous le sentiment qu'il ne sert à rien de tirer les plans sur la comète dans un marché aussi volatile de celui-ci.
Pour revenir à des préoccupations boursières plus terre à terre : où en sommes nous du « rally » de fin d'année ? Nulle part de tout évidence. Mais tous les espoirs ne sont pas perdus. Peut-être se décidera-t-il à pointer son nez avant la Saint Sylvestre ? Si c'est le cas, inutile de s'agiter : le meilleur moyen d'en profiter c'est de laisser vos portefeuilles inchangés. Prendre le risque d'augmenter la sensibilité de vos portefeuilles sur un pari aussi aléatoire ne paraît pas vraiment très raisonnable.
Comme je sais que vous pensez tous la même chose, la loi de la contradiction maximum a de forte chance de jouer à fond. C'est-à-dire de susciter un rebond à un moment où plus personne n'y croit. On peut toujours rêver !
Entre les deux, le marché qui ne sait plus à quel saint se vouer. D'un côté, un flux de nouvelles désastreux sur le plan économique et en provenance des entreprises. De l'autre, des autorités qui après avoir tâtonné durant tout l'été 2008 passent désormais à la phase « industrielle » du sauvetage de l'économie.
Les Etats-Unis ont pris la tête de la lutte. Les autorités monétaires et économiques ne reculeront devant rien pour éviter l'effondrement de l'économie.
L'issue de cet affrontement entre la menace de la récession-déflationniste, qui fait planer l'ombre de la Grande crise et la volonté farouche des autorités de contrecarrer ses effets est totalement incertaine. Le « timing » de sortie de crise l'est encore plus. Ce qui est sûr, c'est que la lutte entre ces deux courants sera au centre de toutes les préoccupations boursières dans les semaines et les mois à venir.
Nous en avons eu récemment un bel exemple, avec l'annonce vendredi dernier d'un taux de chômage catastrophique aux Etats-Unis. Cette nouvelle aurait normalement due conduire à un effondrement des Bourses mondiales. C'est exactement l'inverse qui s'est produit en raison de l'annonce durant le week-end du plan de relance Obama de 700 à 1.000 milliards d'euros. Aujourd'hui, la flamme est entretenue par l'approbation du plan de sauvetage de l'industrie automobile aux Etats-Unis.
Que croire ? Qui suivre ? Les boursiers ont peut-être tous les défauts du monde, mais ils ne sont ni stupides, ni rigides. Si ces plans ont quelques chances de réussir ou du moins d'alléger le fardeau de la crise, les marchés sauteront à pieds joints sur l'occasion et s'offriront un beau « rally ». C'est ce qui est en train de se produire aujourd'hui.
Personne ne se fait d'illusion sur leur capacité à totalement résoudre la crise, mais nul ne peut ignorer l'impact positif que peut avoir le déversement sur le marché de centaines de milliards de dollars dans le courant de l'année 2009 et au-delà si nécessaire. L'effet bénéfique de ces annonces est réel, ceux qui ont investis ne sont les premiers à en profiter.
La tendance de fond reste bien sûr orientée à la baisse. Les autorités américaines ne peuvent se permettre d'annoncer un nouveau tous les matins et le flux de mauvaises nouvelles devrait rapidement reprendre le dessus.
Toute la difficulté au cours des mois à venir consistera à apprécier à partir de quel moment les opérations de soutien à l'activité que mènent les autorités commenceront à avoir un impact réel sur la crise. Pour l'heure, les gestions alternatives qui ont gagné tant d'argent dans la baisse se tiennent en embuscade. Elles regardent le « rally » haussier avec bienveillance et attendent la première occasion pour parier de nouveau sur la baisse en jouant toujours sur la même fibre : la crainte de la dépression et la dégradation des profits des entreprises.
Pour l'instant laissons opérer la magie du « rally ».
Non, en réalité, le redressement s'opère titre par titre, tout simplement parce que le marché se rend compte que tout à un prix. LVMH remonte parce que les magasins se remplissent finalement pas si mal que ça avant les Fêtes et surtout parce que le numéro un mondial du luxe ne s'est jamais payé moins de 10 fois les profits anticipés pour l'année suivante, même si celle-ci s'annonce calamiteuse.
Avec un président Obama qui s'apprête à tirer un chèque en blanc pour soutenir la croissance aux Etats-Unis (700 à 1000 milliards de dollars pour le seul plan de relance des infrastructures) qui pourrait représenter selon les calculs des économistes entre 5 et 6% du PIB annuel 2009, on a de la même manière envie d'acheter Lafarge ou Saint Gobain. Le premier réalise 27% de son chiffre d'affaires outre-Atlantique dans le béton ou les granulats, desquels ont fait précisément des ponts, des routes et des écoles. Le second est le groupe le mieux placé pour répondre aux exigences d'économies d'énergies dans les bâtiments publics et privés aux Etats-Unis, mais aussi en Europe.
La liste des titres qu'on verrait bien prendre 10 à 15% sur leur seule bonne bobine est assez longue. Je ne citerai que Pernod Ricard, Schneider Electric, Axa, Safran ou PPR. Avec les cours que nous avons aujourd'hui, n'importe quel analyste est en effet capable de vous bâtir un argumentaire d'achat en béton sur plus la moitié des valeurs du CAC 40, sans oublier les banques qui se paient très en dessous de leurs fonds propres.
A trois semaines de la fin de l'année, j'ai cependant le sentiment que s'il doit y avoir un « rally » de fin d'année, celui-ci sera limité car on ne voit pas très bien d'où pourraient venir les capitaux frais nécessaires à une forte remontée des cours. Ce qui pourrait se passer en revanche se sont plutôt des achats d'opportunités de fin d'année sur des titres pris individuellement qui paraissent sous valorisés par rapport à leurs fondamentaux.
Mais, contrairement à ce qu'on a trop souvent tendance à croire, durant les toutes dernières séances de décembre, il ne faut jamais chercher à acheter les valeurs qui ont le plus baissé sous le prétexte qu'elles sont bradées. Durant les quinze derniers jours de l'année correspondant aux opérations de « window dressing » des portefeuilles, les gérants ont au contraire tendance à sortir de leurs portefeuilles les titres qui ont le plus baissé justement pour ne pas les faire apparaître dans les rapports de gestion au 31 décembre qui sont envoyés aux clients. Ils préfèrent au contraire faire figurer dans leurs états de fin d'année, les titres qui ont monté ou ceux qui ont le moins baissé.
Résultats les valeurs les plus massacrées se reprennent généralement un coup supplémentaire derrière les oreilles entre le 15 et le 31 décembre et celles qui se sont bien tenues finissent souvent l'année encore plus haut. Si, comme on peut le penser, les gérants se livrent durant les toutes dernières séances de l'année à leur petit jeu favori, Hermès International, Maroc Télécom, Mercialys, Sodexo ou France Télécom n'ont pas fini de nous épater.
Les Rodriguez, Trigano, Renault, Natixis, Peugeot et autres Nexity n'ont en revanche peut-être pas encore vu leurs plus bas niveaux. La chasse aux bonnes affaires ne commencera en effet qu'à partir du 2 janvier. Si elle a lieu bien entendu...
Et bien je vous dit en toute humilité, que l'âge et l'expérience n'y font rien. Nous sommes tous pareil : mort de trouille face à la baisse des marchés et prêt à voir son cœur chavirer par la fascination qu'exerce à chaque fois une belle séance de hausse marquée par des gains apparemment faciles comme 17% sur Axa ou ArcelorMittal, sans parler des 30% sur Nyse Euronext. Mais franchement qui aurait l'idée insensée de miser 10.000 euros vendredi à 17H45 sur NyseEuronext en prévision d'une sortie à près de 20 euros à la même heure le lundi soir.
En réalité, ce pari, personne n'a la vraiment fait : l'action NyseEuronext a ouvert en forte hausse lundi matin et le titre a continué de progresser durant toute la séance au fur et à mesure que la Bourse montait. Le trader actif qui a gagné 10% a revendu en fin de matinée pour repasser le relais à un autre vers 12H30 qui trop content de gagner 5 à 6% a revendu dans le foulée, etc...
Le seul qui a vraiment gagner 30% dans la journée, c'est celui qui avait déjà les titres en portefeuille et qui a été le premier étonné de profiter d'une telle aubaine. On le comprend, lui qui, vendredi soir, perdait encore 73% depuis le début de l'année !
En fait, ce type de marché ne dit rien qui vaille. Il atteste d'une volatilité extrême qui ne peut que condamner l'investisseur à suivre les événements sans aucune possibilité de raisonner de façon rationnelle sur le court terme. Dans ce genre de marché, la meilleure attitude, c'est soit de rester totalement à l'écart du marché, soit de rester assis sur ses titres et d'attendre que la tempête passe. Entre les deux attitudes, il n'y a que des coups à prendre et une énorme prise de risques pour des gains finalement aléatoires.
En réalité, le plan Obama de 700 ou 1.000 milliards de dollars qui ravi autant la Bourse ne sauvera pas l'Amérique de la récession. Il peut seulement en atténuer les effets et surtout lui éviter de tomber dans la grande dépression que tout le monde redoute aujourd'hui. C'est précisément que la Bourse joue aujourd'hui : une récession forte, mais de courte durée, sans plongeon dans la déflation.
Aujourd'hui les marché ont clairement décidé de privilégier la version « soft » de la crise, mais la moindre nouvelle, notamment sur le front du chômage qui reste la pierre angulaire de la croissance aux Etats-Unis mon précédent billet) pourrait le faire basculer dans l'excès inverse.
Le principal repère dont nous disposons aujourd'hui, nous est donné par l'analyse technique. Celle-ci laisse entrevoir la perspective d'un rebond technique assez fort dans le cas où l'indice CAC 40 parviendrait à s'affranchir de la résistance des 3.280 points. Les séances à venir seront donc primordiales. Un échec répété sur cette résistance serait de mauvais augure.
Même si on peut trouver en Bourse plusieurs éléments positifs après 14 mois de baisse quasi-ininterrompue (lire mon billet du 3 décembre), le marché reste très spéculatif et difficilement praticable pour un investisseur normalement constitué, c'est-à-dire allergique aux prises de risques excessives. En clair, je ne le conseillerais à mon meilleur ami de revenir à l'achat aujourd'hui.
Même si le discours de la prudence finit par devenir lassant, c'est de toute évidence la seule attitude qui vaille. Le fait qu'il existe aujourd'hui de nombreux points positifs sur lesquels il serait possible de s'appuyer pour justifier un rebond n'est sont hélas nullement pris en compte par les investisseurs.
Si, ce vendredi, les mauvais chiffres de l'emploi américains (533.000 job détruits en novembre) ont eu un effet si dévastateur sur le marché, c'est bien parce que l'emploi aux Etats-Unis est la clé de voûte de l'économie mondiale. Avec un PIB américain qui repose à 73% sur la consommation intérieure, on peut facilement imaginer l'impact d'aurait une poursuite de la hausse du nombre des sans-emploi aux Etats-Unis. A 6.7%, le chômage est au plus haut depuis 15 ans, et si l'activité continue de ralentir ce n'est pas 7 ou 8% de chômeurs que redoutent les marchés, mais 12 ou 15%, sans aller jusqu'aux 25% de la Grande Crise.
Moins d'emplois aux Etats-Unis, c'est perdre tout espoir de voire la consommation repartir de l'avant à brève échéance, de voire le prix des maisons remonter et les profits des entreprises du pays repartir de l'avant. Bref, c'est l'enclenchement de la « récession déflationniste » tant redoutée à Wall Street. En montant le curseur d'un cran, moins d'emplois aux Etats-Unis, c'est moins de travail pour les Chinois et les Indiens. C'est, pour finir, moins de « business » pour les exportateurs européens en direction des Etats-Unis, mais aussi des pays émergents.
Avec les chiffres de l'emploi aux Etats-Unis, nous sommes au cœur des préoccupations du marché. C'est pourquoi les vendredis qui correspondent à la publication des chiffres du Département du Travail américain sont si souvent meurtriers en Bourse, à New York, comme en Europe.
La dégradation du marché de l'emploi est assez rapide puisqu'en début d'année le taux de chômage aux Etats-Unis était de 4,9%. Le marché craint à juste titre une accélération de la détérioration du marché de l'emploi, mais celui-ci pourrait prendre plusieurs mois à se stabiliser. A la clé, un risque important de rechute des actions, qui sont avec l'immobilier l'actif le plus sensible à une crise de type « récession-déflationniste » marquée par une baisse des prix et l'activité économique.
Tant que ce danger n'est pas écarté, les actions peuvent dégringoler encore plus bas et le retour de l'indice CAC 40 vers les niveaux de mars 2003 ne peut être exclu. Avec une telle menace, il est clair qu'il y a trop de coups à prendre à chercher dans le marché les signes d'une éventuelle rémission.
La prudence est certes toujours bonne conseillère, mais outre le fait qu'elle peut à la longue se révéler terriblement ennuyeuse, il faut faire attention à ne pas se complaire dans la baisse et laisser passer les trains qui pourraient se présenter. Car s'il ne fait aucun doute que nous sommes toujours confrontés à un marché baissier, je suis de plus en plus convaincu que nous ne sommes peut-être pas loin d'un rebond technique qui, s'il se présente, sera violent et de courte durée.
Et en Bourse, chacun sait que dans des marchés difficiles, celui qui ne profite pas d'un rebond est condamné à ne prendre que ce qui reste, c'est-à-dire des performances médiocres. Des études très sérieuses ont été faites sur ce thème et montrent que l'essentiel de la tendance, à la hausse comme à la baisse, se fait sur une dizaine de séances dans l'année. Le reste du temps le marché fait du sur-place. Si vous êtes présent sur ces dix séances vous faites une bonne année (ou une très mauvaise dans la baisse), mais si ce n'est pas le cas vous vous faites irrémédiablement distancer par les indices.
Mon objectif n'est pas tourner subitement casaque et de conseiller de revenir en force à l'achat. Il est de vous mettre en éveil à un moment où il est de bon ton d'être « noir ». Ma conviction est qu'il faut rester investi, car le pire en Bourse est déjà passé. Et ce n'est pas après cinq ou six séances de hausses consécutives qu'il faut s'interroger sur l'opportunité de revenir progressivement sur le marché.
La prudence est donc toujours de mise, mais il existe un certain nombre d'éléments troublant qui suggèrent que les marchés sont peut-être prêts à refaire un bout de chemin à la hausse.
Parmi ces éléments, je suis étonné de voir que le marché ne réagit plus très négativement aux nouvelles économiques qui se révèlent toutes aussi désastreuses les unes que les autres. Suppressions d'emplois supérieures aux attentes en novembre aux Etats-Unis, dégradation de l'activité dans les services et les produits manufacturés des deux côtés de l'Atlantique, révisions en baisse des résultats de grandes entreprises, comme General Electric aux Etats-Unis.
Mon sentiment est que la récession est maintenant bien intégrée dans les cours. Seuls de réels signes d'aggravation de la crise bancaire ou la confirmation d'une accélération de la déflation des prix seraient de nature à inquiéter le marché et à la faire replonger de nouveau. Même chose pour les entreprises : le bruit court que les chefs d'entreprises ont intérêt à charger la barque de 2008, pour se ménager un volant de nouvelles un peu moins mauvaises à présenter pour 2009. Les sommes faramineuses déversées sur le marché qui représentent déjà aux Etats-Unis près de 1,5% du PIB constituent aussi un soutien (mettons entre parenthèses l'impact sur l'inflation à moyen terme)
Certains éléments ponctuels méritent aussi d'être pris en compte : il s'agit de l'impact positif de la baisse du prix du pétrole, de la baisse des taux d'intérêt dans le monde, de la reprise des opérations financières de (Total au Canada, EDF aux Etats-Unis pour ne prendre que les sociétés françaises), du fait qu'il y aura un effet de base positif sur les résultats des financières et de l'accélération des révisions en baisse des résultats des cycliques au cours de ces dernières semaines, ce qui montre que le marché n'est pas dupe.
Tout ceci ne suffira pas à faire durablement remonter les actions, mais il existe à l'évidence certains éléments positifs sur lesquels il serait possible de construire les bases d'un rebond techniques.
Voici l'état de mes réflexions. Il ne s'agit pas d'un tournant à 180°, mais de la mise en alerte des lecteurs sur le fait qu'en Bourse il ne faut jamais baisser les bras et tout voir en noir. Dans ce domaine, la souplesse et l'opportunisme ne sont pas un défaut, ce sont des qualités qu'il faut entretenir. Il importe de rester éveillé et en alerte. Et ceci de préférence vers les plus bas plutôt qu'une fois que les mouvements sont enclenchés.
Aujourd'hui, il faut bien reconnaître que les rémunérations proposées sur les placements à court et long terme sont peu attrayantes. Les placements monétaires à trois mois rapportent encore autour de 3,8% dans la zone euro. Mais, avec la baisse probable des taux directeurs d'au moins 50 points de bases que prépare la BCE (Banque Centrale Européenne), ce taux va rapidement converger vers 3,2%. Voire 3% dans le cas où la BCE laisserait entendre qu'une nouvelle détente des taux est possible à brève échéance.
Les placements obligataires à long terme disposent de tous les caractéristiques nécessaires pour rassurer les investisseurs, mais l'havre de paix que représentent les signatures étatiques face aux autres placements se paie très cher, puisque les emprunts d'Etat à 10 ans rapportent 3,62% en France et moins de 3,16% en Allemagne.
La demande est telle sur les emprunts d'Etat européens et américains qu'on est en droit de se demander si nous ne sommes pas face à une bulle, qui éclatera à son tour une fois que le calme sera revenu sur les actions et que les premières tensions sur les prix se feront sentir sur les matières premières, ainsi que sur les produits manufacturés. Nous en sommes encore très loin, mais il serait bien imprudent de s'endormir sur ses placements obligataires en se croyant à l'abri de tout danger.
Pour l'heure, il est en tout cas possible de placer ses liquidités dans de très bonnes conditions en s'intéressant aux obligations dites « corporate » qui ne sont rien d'autre que les obligations émises par les emprunteurs du secteur privé. Ces emprunts émis par les plus grandes signatures rapportent du 6% en moyenne, sans s'exposer à des risques inconsidérés.
Au cours de ces derniers jours, plusieurs grandes sociétés de la cote, comme Air Liquide, Carrefour, ADP ou Danone ont en effet sollicité le marché avec des emprunts assortis de taux nominaux tous supérieurs à 6% sur des échéances de six à sept ans, ce qui est très attractif dans les conditions de marché actuelles. Sur le marché secondaire, compte tenu de la méfiance des investisseurs à l'égard des émetteurs privés, il est facile de trouver des rendements de 9 à 10% sur de très belles signatures, dont ont sait qu'a priori elles ne feront pas faillite.
En allant chercher du « papier » un peu plus risqué, il est possible de s'intéresser aux obligations convertibles, qui offrent de très belles rémunérations à trois ou quatre ans. C'est le cas des convertibles Cap Gemini 2,5% 2010 ; Illiad 2,2% 2012, Nexans 1,5% 2013 ou Valeo 2,375% 2011 qui servent des taux actuariels compris entre 6,5 et 9,70%. L'Alcatel-Lucent 4,75% 2011 est plus risqué, mais elle rapporte autour de 20%.
Si les convertibles sont à peu près accessibles aux investisseurs particuliers, ce n'est pas du tout le cas des obligations « corporate » qui se traitent sur un marché strictement réservé aux professionnels. Dès lors le meilleur moyen de placer une partie de vos liquidités sur ces titres c'est de passer par des fonds spécialisés. Ces derniers permettent d'accéder à des rémunérations annuelles très attrayantes situées autour de 6%, tout en mutualisant les risques, notamment liés au défaut toujours possible d'un émetteur.
S'agissant des actions, nous avons vu au cours de ces derniers mois que le rendement ne constituait pas une assurance contre la baisse. On commence toutefois à se rendre compte que les valeurs défensives, comme France Télécom, Unibail-Rodamco, Klépierre ou Veolia Environnement résistent nettement mieux à la baisse que la moyenne du marché. La bonne visibilité qu'elles offrent sur leur dividende n'est pas étrangèreà cette situation. Même chose pour Sanofi-Aventis dans un secteur de la pharmacie qui n'a pourtant jamais été recherché pour le rendement.
De ce point de vue, le fait que General Electric a révisé cette semaine à la baisse des estimations de résultats pour 2008, tout en indiquant que son dividende resterait inchangé à 1,24 dollar, constitue un signe très encourageant.